近年来，在全面深化改革和转变政府职能的新形势下，各级政府结合地方经济发展规划、产业基础、资源优势等实际情况，利用财政资金杠杆作用，有效引导社会资本投向，积极探索政府投资基金，使得我国政府投资基金进入快速发展期，不仅国家层面的引导基金纷纷落地，地方政府投资基金也发展迅速。从监管角度出发，财政部、发展改革委、证监会三部门依据各自负责领域积极出台管理规定及细则，促进了政府投资基金的规范发展，但不同规定之间也存在一定的重复和矛盾，需要加强监管协调。本文仅就2018年4月27日发布的《关于规范金融机构资产管理业务的指导意见》（“《资管新规》”）是否适用于政府投资基金做一简要分析，以期释疑解惑、明晰法理。

一、政府投资基金外延与内涵

（一）政府投资基金的法律依据及定义

政府投资基金主要的法律依据为《政府投资基金暂行管理办法》（财预〔2015〕210号）（以下简称“财政部办法”）和《政府出资产业投资基金管理暂行办法》（发改财金规〔2016〕2800号）（以下简称“发改委办法”）。

根据2016年12月国家发展和改革委员会出台的《政府出资产业投资基金管理暂行办法》，其对政府出资设立的基金称为“政府出资产业投资基金”，具体是指有政府出资，主要投资于非公开交易企业股权的股权投资基金和创业投资基金；其中，政府出资资金来源包括财政预算内投资、中央和地方各类专项建设基金及其它财政性资金。根据2015年11月财政部出台的《政府投资基金暂行管理办法》，其对政府出资设立的基金称为“政府投资基金”，财政部办法详细规定政府投资基金的定义，具体是指由各级政府通过预算安排，以单独出资或与社会资本共同出资设立，采用股权投资等市场化方式，引导社会各类资本投资经济社会发展的重点领域和薄弱环节，支持相关产业和领域发展的资金。

在上述两个办法出台之前，财政部、科技部于2007年7月发布《科技型中小企业创业投资引导基金管理暂行办法》（财企[2007]128号（现已被《中小企业发展专项资金管理暂行办法（2015）》废止））；财政部、科学技术部于2011年7月发布《国家科技成果转化引导基金管理暂行办法》（财教[2011]289号）；科学技术部、财政部于2014年7月发布《国家科技成果转化引导基金设立创业投资子基金管理暂行办法》（国科发财〔2014〕229号）。

根据上述规定，“政府产业投资基金”、“创业投资引导基金”“引导基金”等都属于政府投资基金的范畴。根据中国证券投资基金业协会《有关私募投资基金“业务类型/基金类型”和“产品类型”的说明》，私募投资基金的外延大于政府投资基金，政府投资基金仅因出资主体包括政府或其指定主体而有别于市场上一般的私募投资基金，在外延上，政府投资基金属于私募投资基金，是私募投资基金的一种。

（二）政府投资基金的特征

1.政府投资基金的发起主体

从发起基金的主体看，必须是政府发起的，且法律对政府层级没有限制，从中央政府到市县级政府均可设立政府投资基金。各级政府基金如有需要还可以互相投资，不限于上级政府设立的基金投资下级政府设立的基金。

2.政府投资基金资金来源

政府投资基金可以政府独资，也可以与社会资本合资。由于政府出资受财政预算限制，独资的资金有限，通常无法满足基金对资金的需求，且对政府而言面临的风险更大，因而大部分政府投资基金是政府部分出资、与社会资本共同出资建立。财政部门可以通过一般公共预算、政府性基金预算、国有资本经营预算等安排资金。相关资金必须由同级财政部门根据出资方案将当年政府出资额纳入年度政府预算。

3.政府投资基金的设立及组织形式

政府出资设立投资基金，应当由财政部门或财政部门会同有关行业主管部门报本级政府批准；各级财政部门应当控制政府投资基金的设立数量，不得在同一行业或领域重复设立基金。设立政府投资基金，可采用公司制、有限合伙制和契约制等不同组织形式。

4.政府投资基金的运作模式

政府投资基金采用市场化运作方式，政府部门不直接参与投资基金的日常经营管理和投资决策。各出资方按照“利益共享，风险共担”的原则约定收益处理和亏损负担方式。目前，我国政府投资基金中的引导基金的主要运作模式有参股、跟进投资、风险补助、融资担保及投资保障等。

二、《资管新规》的适用范围

（一） 私募投资基金适用《资管新规》具有特定例外性

对于《资管新规》是否适用于私募基金，实务届已有诸多讨论。多数观点认为，对于《中华人民共和国证券投资基金法》以及《私募投资基金管理暂行条例》（目前尚为征求意见稿，以下简称“《私募条例》”）没有明确规定的，资管新规适用于私募基金；少数观点认为，《资管新规》属于规范性文件，法律位阶非常低，根据“特殊法优于普通法”的原则，私募投资基金优先适用上述列举的专门法律、行政法规以及私募监管规则（含中国证券投资基金业协会制定的自律规则），对于法律、行政法规及私募监管规则没有明确规定的，则再适用《资管新规》。笔者倾向于多数观点。

笔者认为私募投资基金适用《资管新规》具有特定例外性。《资管新规》第二条第（三）款规定，“私募投资基金适用私募投资基金专门法律、行政法规，私募投资基金专门法律、行政法规中没有明确规定的适用本意见”，从文义来看，仅对于私募专门法律、行政法规中没有明确规定的适用《资管新规》，而问题在于何谓私募专门法律、行政法规。从法律含义来看，这一问题应该是没有争议的：根据《立法法》，法律由全国人大及其常委会制定，行政法规由国务院制定，在中国目前的法律框架下，私募专门法律是指《中华人民共和国证券投资基金法》（2015修正），专门行政法规是指未来将正式发布的《私募条例》，私募监管规则不属于私募专门法律、行政法规。

另外，对于金融机构作为私募基金管理人所募集的私募基金，是否适用私募基金的特别规定？以《资管新规》新增列举的开展资管业务的金融资产投资公司为例，金融资产投资公司为《资管新规》新的提法，笔者理解，其外延比之前债转股实施机构狭窄，金融资产投资公司特指属于金融机构的债转股实施机构，而按照国务院《关于市场化银行债权转股权的指导意见》亦存在非金融机构作为债转股实施机构的情形。

根据七部委《关于市场化银行债权转股权实施中有关具体政策问题的通知》（发改财金〔2018〕152号）的规定，各类实施机构发起设立的私募股权投资基金可向符合条件的合格投资者募集资金。由于金融资产投资公司属于金融机构，故其管理的私募基金需适用《资管新规》。若《私募条例》另有规定的，笔者倾向于认为，由于金融资产投资公司的金融机构属性，《私募条例》因私募基金管理人的非金融机构属性而作出的特别规定并不适用于金融资产投资机构。

需要注意的是，根据笔者向中国证券投资基金业协会窗口人员咨询的回复意见，私募监管相关规则正在制定，目前私募基金暂不适用《资管新规》。笔者倾向于认为，这一回复意见仅意味着私募基金适用《资管新规》存在一定的真空期，但并不等于私募基金将成为监管洼地，从而存在监管套利的空间；亦不等于在真空期内私募基金可以无视《资管新规》，利用真空期大量备案明显违背《资管新规》的私募基金，否则，可能在金融监管部门的配套细则发布后，在过渡期内存在较大的整改压力。

私募基金在适用《资管新规》上具有特定例外性，笔者认为原因主要有如下两点：

一方面，是因为《资管新规》所监管的资管业务特指银行、信托、证券、基金、期货、保险资产管理机构、金融资产投资公司等金融机构提供的对受托财产投资与管理的金融服务，而私募基金管理人并非当然为金融机构（金融机构登记为私募基金管理人的情形除外，文上已单独分析该情形）。金融机构与非金融机构的资管业务活动存在很大程度的差别，但若将私募基金完全排除在《资管新规》适用范围之外又会违背公平市场准入原则且不利于统一监管。故通过另行规定以体现非金融机构资管业务活动的特殊性，并用《资管新规》的一般性体现资管业务监管的公平性。

另一方面，《资管新规》从征求意见稿到正式落地虽然声势浩大，内部审批层级从国务院直至中央深改委，但《资管新规》在法律位阶上只属于“部门规范性文件”范畴，其法律位阶低于尚未颁布的作为行政法规的《私募条例》。故《私募条例》作为位阶更高的特别法，有权作出特别规定。例如对于私募基金是否受禁止多层嵌套的限制，除非《私募条例》作出特别规定，否则私募基金亦应受资管产品最多嵌套一层资管产品的限制。

（二）政府投资基金是否适用《资管新规》

上文重点分析了政府投资基金所归属的私募基金这一大类产品在适用《资管新规》上的特定例外性。本部分将重点分析作为私募基金的特殊类型——政府投资基金，在适用《资管新规》方面是否有其特殊性。

《资管新规》第二条第（三）款规定，“……创业投资基金、政府出资产业投资基金的相关规定另行制定”，该规定明确排除了政府投资基金适用《资管新规》的可能。对于本条中的“另行制定”，也存在两种理解，一种是针对创业投资基金、政府出资产业投资基金制定专门的、独特的规则，不适用《资管新规》；另一种是统一适用私募基金的规则体系，但对个别特殊事项，比如创投基金的优惠政策等，制定个别规则。笔者认为第二种理解是比较合理的，也符合《资管新规》第二十七条规定的“同一类型的资产管理产品适用同一监管标准”原则，否则可能在私募基金这一细分行业形成新的监管套利。

虽然目前在金融领域强调功能监管，但机构监管的基本格局暂时还未改变，政府投资基金，主要由财政部或发改委监管，证监会和发改委对股权基金和创投基金的监管权限存在一定程度的“监管博弈”现象。并且，创业投资基金和政府出资产业投资基金目前尚处于“多重监管”的监管格局：其中，政府出资产业基金主要是由发改委监管，但财政部亦出台了相关规则予以规范，在产品备案上也存在基金业协会和发改委两头备案的情形；创业投资基金在2013年以前主要由发改委监管，2013年之后根据中央编办的文件划归证监会监管，但是发改委仍有制定相关产业政策方面的职责，实践中也有创投基金在发改部门备案。这两类基金不适用资管新规也主要是发改委在背后推动的结果，具体原因或许是在杠杆和多层嵌套方面难以满足新规的要求。

笔者期待有关部门积极推动《私募投资基金管理暂行条例》完善和出台，尽快修订完善《私募投资基金监督管理暂行办法》，形成《证券投资基金法》、《私募投资基金管理暂行条例》、《私募投资基金监督管理暂行办法》等多层级全覆盖的法律、行政法规、部门规章体系，配套中国证券投资基金业协会制定的自律规则，形成完善的私募基金法律规则体系，全方位规范私募基金行业的发展。同时，对于政府投资基金作为《资管新规》的例外情形，应当严格限定适用范围，避免成为“监管洼地”，沦为套利工具，从而违背《资管新规》的原则和精神。