PE/VC中的优先权条款在之前的文章《实务 | 创投项目中的商业安排与法律关系》中做过分享，本文拟进一步分析该等条款在司法层面的效力问题。优先权条款中较为特殊和重要的（可能与公司法规定不完全一致的）主要有优先购买权、优先认购权、优先清算权、回购权。本文将对上述重要的优先权进行逐一分析。

　　1、约定与公司法规定的对比

　　1.1 优先购买权

　　优先购买权，适用于老股东对外转让的情形，投资人（包括财务投资人与战略投资人）有优先于普通股东（没有优先权的股东）去购买老股东股权的权利。此等约定与公司法第三章有限公司股权转让并不相同。

　　公司法中有限公司股权转让的规则是：除转让股东之外的其他股东均有优先购买权，公司章程对股权转让另有规定的，从其规定。因此，优先购买权需一并落实在公司章程内，以便符合形式意义的要求。

　　1.2 优先认购权

　　优先认购权，适用于公司新增注册资本时，即有限公司增资扩股情形。一般约定为，投资人有权以其在增资前的持股比例对公司新增的注册资本进行认购。该等权利会一定程度上保障投资人在公司的股权不因后续的股权融资而被稀释，但此等约定与公司法的约定不符。

　　公司法中有限公司增资是由股东会作出决议，且该等决议事项属于重大事项，应当经过三分之二表决权的股东通过。此处公司法并未留口子，如章程另有规定或股东另有约定除外。由此可见，投资人这项优先认购权，是创设的权利，体现了有限公司相较于股份公司的更大的自由度。股东之间的约定为股东真实意思表示，且该项权利为自益权，因此，内部约定应当被遵守。

　　1.3 优先清算权

　　优先清算权，适用于公司清算时，投资人有优先于其他股东取得剩余财产分配的权利，且分配的款项有事先约定，常见的两种约定为：投资款的1倍以上（固定数，如1.5倍），投资款本息（固定年利率）。

　　此约定与公司法的规定不符，公司法规定为：公司财产在分别支付清算费用、职工的工资、社会保险费用和法定补偿金，缴纳所欠税款，清偿公司债务后的剩余财产，有限责任公司按照股东的出资比例分配。

　　1.4 回购权

　　回购权，是通过在股权融资交易文件内约定一系列回购触发事件，该等事件触发时，公司和/或创始人（多为创业公司的实际控制人和核心成员）回购投资人的股权。此约定为创设性，公司法定的有限公司回购情形仅仅有异议股东回购一种。

　　《中华人民共和国公司法》第七十四条　有下列情形之一的，对股东会该项决议投反对票的股东可以请求公司按照合理的价格收购其股权：

　　（一）公司连续五年不向股东分配利润，而公司该五年连续盈利，并且符合本法规定的分配利润条件的；

　　（二）公司合并、分立、转让主要财产的；

　　（三）公司章程规定的营业期限届满或者章程规定的其他解散事由出现，股东会会议通过决议修改章程使公司存续的。

　　自股东会会议决议通过之日起六十日内，股东与公司不能达成股权收购协议的，股东可以自股东会会议决议通过之日起九十日内向人民法院提起诉讼。

　　2、效力问题

　　2.1 公司法原则性规定

　　从公司法的原则性规定及司法实践上看，当公司股东之间的约定损害债权人利益和社会公众利益时，往往被认定为约定无效。优先购买权与优先认购权不涉及公司债权人和社会公众利益，不会因此导致无效。但优先清算权与回购权可能涉及到公司本身的权益，并及于公司债权人的权益，可能会由此导致无效。

　　《中华人民共和国公司法》第二十条　公司股东应当遵守法律、行政法规和公司章程，依法行使股东权利，不得滥用股东权利损害公司或者其他股东的利益；不得滥用公司法人独立地位和股东有限责任损害公司债权人的利益。

　　2.2 优先清算权

　　《中华人民共和国公司法》第一百八十六条规定，公司财产在分别支付清算费用、职工的工资、社会保险费用和法定补偿金，缴纳所欠税款，清偿公司债务后的剩余财产，有限责任公司按照股东的出资比例分配，股份有限公司按照股东持有的股份比例分配。

　　优先清算权中涉及到债权人利益的主要是优先清算的顺序，法律赋予了债权人优先于股东获得清偿的权利。为了更加匹配公司法，股权融资文件往往在保留上述财产分配的顺序的基础上，补充约定股东之间的分配方式，即投资人优先+其他股东滞后。此种约定引发了两个问题：1）实务层面，公司法关于剩余财产分配的规则是否为强制，即有限公司按股东出资比例分配；2）税务清算中，主管税务机关可能因为清算报告中关于财产分配的方案与公司法不一致，进而不支持不按出资比例分配的股东层面分配方式。

　　实务层面的问题，在2019年的北京三中院的终审判决（案号：（2019）京03民终6335号判决书；该判决为北京三中院2021年发布的二十个公司法案例之十一）中得到了回应：“案涉《增资协议》中第十五条“优先清算权"条款的约定，目标公司在分别支付清算费用、职工的工资、社会保险费用和法定补偿金，缴纳所欠税款，清偿公司债务后，北科中心在股东分配中优先于其他股东进行分配，该协议约定在支付了法定优于股东之间分配的款项后，股东内部对于分配顺序进行约定并不违反《中华人民共和国公司法》第一百八十六条的规定。因此，《增资协议》中对优先清算权的约定并不违反法律法规。”

　　税务清算层面的问题，目前还处于未决状态。

　　2.3 回购权

　　股权融资交易文件中的回购触发事件往往涉及对赌的性质。关于对赌，有两个典型案例必须拿来一说。

　　第一个案例为海富案（（2012）民提字第11号），号称对赌第一案。最高院再审时，将公司作为股权回购主体的条款损害了公司利益和公司债权人利益，依法无效，确立了“公司回购的对赌条款无效”的裁判规则。

　　第二个案例为华工案（(2019)苏民再62号），华工案再审判决公布时，有些律师同仁评析此案颠覆了海富案确立的对赌无效规则，小编认为，并非颠覆，而是细化。华工案说理部分如下：“我国《公司法》并不禁止有限责任公司回购本公司股份，有限责任公司回购本公司股份不当然违反我国《公司法》的强制性规定。有限责任公司在履行法定程序后回购本公司股份，亦不会损害公司股东及债权人利益，亦不会构成对公司资本维持原则的违反。在有限责任公司作为对赌协议约定的股份回购主体的情形下，投资者作为对赌协议相对方所负担的义务不仅限于投入资金成本，还包括激励完善公司治理结构以及以公司上市为目标的资本运作等。投资人在进入目标公司后，亦应依《公司法》的规定，对目标公司经营亏损等问题按照合同约定或者持股比例承担相应责任。案涉对赌协议中关于股份回购的条款内容，是当事人特别设立的保护投资人利益的条款，属于缔约过程中当事人对投资合作商业风险的安排，系各方当事人的真实意思表示。股份回购条款中关于股份回购价款约定为：华工公司投资额＋（华工公司投资额×8%×投资到公司实际月份数/12）－扬锻集团公司累计对华工公司进行的分红。该约定虽为相对固定收益，但约定的年回报率为8%，与同期企业融资成本相比并不明显过高，不存在脱离目标公司正常经营下所应负担的经营成本及所能获得的经营业绩的企业正常经营规律。华工公司、扬锻集团公司及扬锻集团公司全体股东关于华工公司上述投资收益的约定，不违反国家法律、行政法规的禁止性规定，不存在《中华人民共和国合同法》第五十二条规定的合同无效的情形，亦不属于合同法所规定的格式合同或者格式条款，不存在显失公平的问题。扬锻公司及潘云虎等关于案涉对赌协议无效的辩解意见，本院不予采信。”

　　华工案的说理部分可以归纳为几个步骤：1）回购非强制性效力性规定，与公司法不一致并非无效，可以意思自治；2）无合同无效情形；3）无显示公平情形约定有效；得出结论，约定有效。可以看出，华工案更加细致的分析了公司作为回购义务人的有效情形，而海富案较为谨慎的推断为违反公司法原则因而条款无效。但是，华工案的判决并不意味着随意约定的回购条款均有效，尤其是公司作为回购义务人时，倘若约定的回购价款畸高，可能会导致实质侵害债权人利益，进而被判定为违反公司法原则而无效。

　　3、实务态度转变

　　我们可以从几个案例中看出对于股权融资中优先权的实务态度的转变。

　　第一个案例为李乔与明达意航企业集团有限公司等借款合同纠纷（(2012)民一终字第119号 ），该案的评析中写到：“在投融资以及兼并与收购等商业实践中，于境外普遍适用的回购权、优先清算权等投资设计在境内可能都会触及“名为投资，实为借贷”这条红线。”

　　来源：《李乔与明达意航企业集团有限公司等借款合同纠纷上诉案——企业间借贷的最近司法实践及其启示》

　　https://bjlx.pkulaw.com/pfnl/c05aeed05a57db0ad87e1be4d3b743da36ed49141d16ecefbdfb.html?keyword=优先清算权

　　第二个案例为海富案，对回购的优先权进行了说理，案由为增资纠纷，认可附带回购的投资方与公司之间的股权关系，而非借贷关系。

　　第三个案例为最高人民法院发布指导案例96号（宋文军诉西安市大华餐饮有限公司股东资格确认纠纷案），该案明确了对公司法第74条（有限公司回购）的理解，即公司法第74条规定特定情形下回购异议股东的股权是公司的法定义务，而公司与股东之间关于回购条款的约定实质系公司回购股东股权的权利，不能依据公司法第74条排除公司与股东通过协议约定回购条件的权利，亦不能限制公司在约定条件成就时行使回购的权利。

　　第四个案例为华工案，该案不仅仅对回购条款的效力进行了说理，而且还对回购的履行可能进行了判断：对赌协议投资方在对赌协议中是目标公司的债权人，在对赌协议约定的股权回购情形出现时，当然有权要求公司及原股东承担相应的合同责任。在投资方投入资金后，成为目标公司的股东，但并不能因此否认其仍是公司债权人的地位。投资方基于公司股东的身份，应当遵守公司法的强制性规定，非依法定程序履行减资手续后退出，不能违法抽逃出资。而其基于公司债权人的身份，当然有权依据对赌协议的约定主张权利。案涉标的公司在签订增资协议时为有限公司，在回购事件触发时为股份公司，根据公司法之规定，股份公司减资可以进行回购，由此，回购具备事实上的履行可能。

　　4、小编认为

　　由上述案例可以看出，在投资方与公司的法律关系中，实务上并非一刀切的认定其为股东或债权人，而是尊重意思自治，属于股东权利的部分依照公司法去判定，属于债权债务的部分依照合同法去判定。虽然事实上可能会出现无法完全切分，但区分判断的视角、商事领域尊重意思自治的态度是目前的趋势。